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经典陪读：巴菲特历年致股东信精要01

[size=3]经典陪读：巴菲特历年致股东信精要01

01
沃伦.巴菲特：虽然我认为5年是一个更加合适的时间段，但是退一步说，我觉得3年绝对是评判投资绩效的最短周期。
我不做预测股市涨跌或经济波动的事。如果你觉得我能预测出来，或者认为不预测就做不了投资，合伙基金就不适合你。
——摘自巴菲特1956年致合伙人信。
唐朝：从今天开始，我尝试每天给大家分享一条巴菲特智慧精华。内容按照时间顺序摘自《巴菲特致股东信》原文——早期基金时代叫《巴菲特致合伙人信》，为简单起见，标题忽略差别，统称为致股东信。
部分内容我会按照自己的理解做出点评。从最早的1956年致合伙人信开始，每天一条。不过，老唐做事随性，法号乱来，不保证能持续做下去。大家降低期望值，有多少看多少、走多远算多远吧图片图片
2021年12月21日[/size][size=3]
沃伦.巴菲特：如果整个市场回归到低估状态，我们可能会把所有资金都投入到低估类中，甚至可能还会借一部分钱来买低估的股票。
反之，假如市场继续大幅走高，我们的策略是将低估类不断获利了结，并增加套利类投资组合的比重。
上面几句话是关于市场分析的，但是我首要考虑的不是市场分析。无论什么时候，我都把主要精力放在寻找严重低估的股票上。
——摘自巴菲特1957年度致合伙人信
唐朝：这段话体现了27岁的小巴和未来的巴神至少有两处区别:
第一，尚无陪伴企业成长的思想，低估回升卖出+套利是当时主要的策略。
第二，心中是愿意上杠杆的。当然，事实证明，他使用杠杆非常谨慎。
海东望：小巴虽然这么说过一次，但貌似只是动了下念头，后来并没有在低估类上加过杠杆。
Glenn：对任何既有理论或观点，都要经过自己的反复思考。
2021年12月22日

沃伦.巴菲特：我们在1956年成立的三个合伙人账户，在1957年均大幅跑赢大市。
1957年道琼斯工业指数计入分红后全年-8.47%，投资大多数基金获得的差不多也就是这个收益。据我所知，今年投资股票的共同基金没有一个获得正收益的。
按照1956年未净值计算，我们三个账户收益率分别为6.2%、7.8%和25%，这个业绩差异表明，短期内运气很重要。
所有合伙人账户持有基本相同的股票，连持股比例也基本一致，只是合伙人账户成立的时间不一致，遇到的股市点位不同，所以导致短期业绩有差别。伴随时间推移，差别会缩小。
——摘自巴菲特1957年度致合伙人信

唐朝：这就和我们新增资金遇到不同的股市点位一样，收益率短期会有差异，但拉长看可以忽视。
昨天某位朋友聊起日内买高了，感觉不舒服。我说，我经常日内“抄顶”，如果对企业的未来判断错误，腰斩和亏51%感觉不会有啥不同。
而如果判断正确，赚几倍时少赚1%根本感觉不到，所以不值当为这事儿浪费脑花儿。

惠风和畅：拿小本本记下来：短期靠运气，长期看能力。
山之高：老唐说的是很多人的心结。
Ding：上面的第一遍看都没看懂，需要耐着性子仔细看，但是看老唐的中翻中就轻松多了，易懂且幽默。
2021年12月23日

沃伦.巴菲特：我的目标是能够长期获得每年领先指数10%的收益率。
与一般水平相比，我在熊市里会比牛市里做的更好，所以我们今年的业绩不错。但当股市整体大幅上涨的时候，我只要能够跟上指数涨幅就非常满意了。
——摘自巴菲特1957年度致合伙人信

佐渡：每年领先指数10%真的太难了。
唐朝：那时的小巴，意气风发，志向远大，又在募集资金初期，对自己要求比较高或者说对外宣传口径比较“激进”，哈哈。
佐渡：是的哈，1957的意气风发~我觉得目标还是定低点好，或者不定目标，这样不容易因急躁而出圈。
pm：正在看历年股东信，在1967年后目标变了，跑赢道指5个点，或9%收益，二者取其较低者。
唐朝：在无数次挣扎中，巴神选择了降低目标，毕竟男人何必为难男人呢。
2021年12月24日

沃伦.巴菲特：在1958年，人们找各种理由来证明“投资”股市的正确性。
和前些年相比，现在股市里情绪波动剧烈的人更多了，只要他们觉得能轻松赚大钱，就一直不会离开。还有更多这样的人在不断涌入股市，把股价炒得越来越高。
这个现象什么时候才能停止，不得而知。但有一点我是确定的，股市里这样的人越多、持续时间越长，将来的后果越严重。
我无意预测股票市场的整体走向，我不愿把我的精力浪费在这个方面，我把所有的精力都放在寻找被低估的股票上。
但我相信，一旦越来越多的公众坚定地认为他们可以从股市赚到钱，灾难也就快来了。那时，所有股票的价格，包括那些被严重低估的股票的价格，都可能会受到沉重的打击。
——摘自巴菲特1958年度致合伙人信

唐朝：这段来自年轻小巴的认识里，最后一段话最重要。
我致力于寻找低估的股票，但我知道真到股市整体大跌时，即使是低估的股票，股价也照样可能跟着跌。
那又如何?我不会持币等待的，我还是会在今天去寻找和买入低估的股票。
为啥？想通这一点，投资体系才算真的成型。坦率说，六十多年后的今天，这个问题依然是大多数投资者盈利道路上的拦路虎。
鱼风暴：最后一句话确实容易犯迷糊，"预测股价"时刻在干扰诱惑。
Zsxiang：投资第一关: 关注公司本身，而不是市场情绪。
2021年12月25日[/size]
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沃伦.巴菲特：1958年，我把资金从低估的联邦信托，换到了另一只同样低估但规模更大的股票上。这只新股票可以容纳我们总资金的25%左右。虽然它的折价没有联邦信托大，但是我们成了最大股东。
大股东的地位给了我们巨大优势，我们可以施加更多影响，控制估值修复所需的时间。就这只股票而言，在我们持有期间，我们几乎可以保证它的表现会优于大盘指数。
——摘自巴菲特1958年度致合伙人信
唐朝：巴菲特花了一年左右时间，以均价51美元买入了联邦信托12%的股份，成为第二大股东。
巴菲特说第二大股东的地位保证了公司有任何并购或出售提议，能确保优先知道，并表达举足轻重的观点。
他对联邦信托的估值是135美元，然而在80美元位置巴菲特清仓了，因为他需要钱买入另一家折价较小，但规模较大的公司。哪家呢？桑伯恩地图公司。
请特别注意上面最后一段，关于大股东地位优势的表述。这是早期巴菲特和施洛斯烟蒂股投资方法的重大区别，也是很多投资人容易忽略的重要前提条件。
2021年12月26日[/size]
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沃伦.巴菲特：诸位都知道，这几年我一直很担心股市的过热表现。按照传统的估值标准来衡量，目前的蓝筹股估值过高，风险很大。
但是截至目前，看起来是我杞人忧天了。也许新的估值标准正在形成，老的估值标准将被淘汰。
我或许是错的，但我宁愿承担过度保守的惩罚，也不想因为跟风而吞下恶果。我认为相信那些漫无边际的"新时代"鼓吹，可能会导致投资者遭受无法挽回的本金亏损。
——摘自巴菲特1959年度致合伙人信
司空：今天老唐没有附加点评。如果要点评的话，是不是“不懂不做，宁可错过，不可做错”？
2021年12月27日[/size]
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沃伦.巴菲特：合伙基金的投资目标是取得超越道琼斯工业平均指数的长期业绩。我认为长期看，道琼斯指数的收益将至少和一流基金的业绩相当。
除非取得超越道琼斯指数的业绩，否则巴菲特合伙基金就没有存在的必要。
但必须指出的是，我们所说的超越并不是每年都领先指数，更可能是在市场下跌或盘整时取得超出指数的业绩，而在市场上涨时取得与指数相当或略低的业绩。
在我看来，如果市场下跌30%而我们的投资组合下跌15%，要远远好于我们和市场同步上升20%。
我们会碰上好年头，也会碰上坏年头。我们无需在好年头兴高采烈，也无需在坏年头垂头丧气。最重要的是超越我们的比较基准。
——摘自巴菲特1960年度致合伙人信
唐朝：要求每年都跑赢指数，纯属自己刁难自己。
但投资者确实有必要以三到五年为周期（滚动的三到五年更好），检查自己是否超越指数。
如果没有，就要非常小心地反思自己的投资体系，是不是存在逻辑问题或者有太多一厢情愿，而不是简单地一句'市场错了'了事。
佐渡：低估公司被市场重新发现的时间一般不会超过三到五年。如果超过这个时间，就要警惕自己捡的到底是金子还是镀金的石头。
林飞：老唐解读这点很重要，保持自省太重要了，简单一句“市场错了”，是市场中好多悲剧的来源。
2021年12月28日[/size]
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沃伦.巴菲特：我们合伙基金的投资按特性可分为三大类:低估类投资、套利类投资和控制类投资。
资金在三类投资上的分配比例，对我们的业绩将会产生很重要的影响。
我们对资金的分配比例事先的确是有计划的，然而实际的资金分配，很大程度上是非常随机的，主要取决于投资机会出现的时间。
——摘自巴菲特1961年度致合伙人信
唐朝：巴菲特一定是穿越时空，看到了老唐2021年计划在1560元位置重手接回全部卖出茅台，却因腾讯洋河先出现投资机会而导致计划落空，特意写了这么一堆话安慰老唐的。
哈哈。经典的智慧就是这么锐利，五十年后依然精准生效。
Bright Qiu：就是老唐以前说过的，不会为了未来不知道是否会遇到的更大的一坨钱，而放弃现在遇到的一坨钱吧！
2021年12月29日[/size]
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沃伦.巴菲特：多年来，低估类投资一直是我们占比最大的投资类型。
我们对这类公司的经营管理没有话语权，掌控不了估值修复所需要的时间。有时，它们的股价很快就会回升，但大多数时候会需要数年的时间。你很难在买入时预测出将来推动股价上涨的真正原因。
对于低估类投资，我们分散持有多只，每一只都要求足够的安全边际。我们没打算在它们身上赚尽最后一分钱，能在买入价格和产业资本愿意收购的公允价值之间卖出，就很让我们满意了。
这类投资往往受大盘走势影响很大，就算很便宜，照样可能继续下跌。而且大盘暴跌时，这类股票跌幅很可能比指数还厉害。但长期来看，我们认为低估类投资的回报率会超越指数的。
——摘自巴菲特1961年度致合伙人信
唐朝：31岁的巴菲特基本上将烟蒂股投资精髓在这段话里讲透了，到今天也不需要做任何改动。这一小段里大概五个要点:
第一，低估类投资，估值回归的时间长短不一定，估值回归的理由很难猜——估值低了，就会借故上涨。至于这个「故」究竟是什么，千奇百怪，猜不胜猜，所以索性不猜。
第二，低估并不意味着不会跌，这类股票往往非常脆弱，不仅会跟着大盘跌，甚至在大盘暴跌的时候跌的更多——所以，没有必要奇怪那么低估为什么还要跌。这是它们的特性。更不能因为低估而杠杆买入，因为价值回归之前的跌幅，很可能致杠杆客于死地。
第三，即使每一只都具有足够的安全边际，但低估类投资的要点依然是分散持有。当时的巴菲特通常是5%~10%仓位投入五六只，然后以更小仓位持有10到15只。能看懂这个，就知道以严重低估为理由全仓一只股票，是对格雷厄姆思想巨大的误解。
第四，低估类投资，通常是严重低估时买入，待其接近内在价值的时候就抛出，不寻求享受企业成长及市场高估的利润。这也是我在书房2018年旧文《低估之后的暴跌是怎么回事？应该如何面对》一文里，用手绘图特意描述过的。
第五，时至今日，我们经常还能看到大量因低估、严重低估、变态低估而重仓、全仓、杠杆持有某企业或某行业，最终巨亏乃至爆仓的悲剧。都是来源于没有吃透这段话里展示的烟蒂股投资思想。
所以，这是一段价值万金的阐述。吃透它，可以减免大量股市学费和罚款。
海涛：即使每一只都有足够的安全边际，但低估类投资的要点仍然是分散持有。
Xu：我从中看到了老唐的学习能力，看起来就在描述自己对烟蒂投资的看法，老唐却能提炼出出这么多投资要避开的雷，把它变成了实操性很强的战略宝典。希望自己也能慢慢学会这种反思，推理能力。
林飞：请教唐师，上述信是1961年的，但是巴芒演义有一段1951年重仓盖可的行为怎么理解呢？
巴芒演义p69，1951年巴菲特和戴维森分别后，陆续买入350股盖可保险，投入合计10282美元，大约占当时身家的三分之二。
这种当时就敢于下重注的行为，是否说明年轻的巴菲特已经认识到盖可保险不属于烟蒂股？还是说当时太年轻还对分散没有那么在意？
唐朝：可能二者兼而有之。应该说21岁的小巴，投资体系还不是特别清晰，依然有很多凭感觉的感性举动。
林飞：伟大如巴菲特，又增加一条年少冲动不理性的例子，这次买盖可是获得了好的结果，后来冲动重仓伯克希尔是错的结果，老唐说的精辟，自然从不飞跃。
Kwan：从老唐的注解可以看的出，这就是理解水平的区别。大部分人看老巴的东西只在片言只语。低估就单吊一只，甚至上杠杆，这可是完全没领会而走极端的，可别赖人家老巴，说人家这样说那样说。
2021年12月30日[/size]